平安證券10月22日發(fā)布海天味業(yè)(34.25,-1.100,-3.11%)研究報告，報告摘要如下： 　　事項: 　　海天味業(yè)公布14年年報,14年實現(xiàn)營收98.2億,同比增16.9%,歸屬母公司股東凈利20.9億,同比增30.1%,每股收益1.39元。4Q14營收25.4億,同比增20.1%,歸屬母公司凈利5.6億,同比增39.0%,每股收益0.37元。 　　平安觀點: 　　4Q14收入符合預(yù)期,凈利超預(yù)期。4Q14收入增20.1%,與預(yù)期一致,凈利增39.0%,主要源于收入增長以及所得稅率降2.7pct,原因在于興兆全球認(rèn)定非境內(nèi)注冊居民企業(yè),免征企業(yè)所得稅。 　　調(diào)味品營收加速增長,渠道競爭力持續(xù)提升。2H14公司醬油收入增15.8%,增速較1H14加快,表明公司內(nèi)部調(diào)整已到位,估計15年營收增速在10%-15%之間;調(diào)味醬增46.0%,源于行業(yè)仍處發(fā)展初期滲透率持續(xù)提高,以及新品拌飯醬推廣效果良好。渠道仍是密集化發(fā)展與下沉雙推進(jìn):2H14成熟地區(qū)南部區(qū)收入增27.5%遠(yuǎn)超1H14的6.9%,非成熟地區(qū)中西部收入增29%以上也高于1H14增速,表明渠道細(xì)化調(diào)整與深耕效果已顯現(xiàn),競爭力持續(xù)提升。15年老產(chǎn)品升級穩(wěn)步發(fā)展,拌飯醬等新品可快速放量,預(yù)計15年公司營收可保持15%以上的增速（調(diào)味品招商）。 　　毛利率仍有提升空間,銷售費用率可能走高。4Q14公司毛利率39.8%,同比提升0.2個pct,主要源于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的提升、原料成本下降以及產(chǎn)出效率提升。往15年看毛利率仍有提升空間:一是高端品占比將持續(xù)提升;二是精細(xì)化生產(chǎn)與技術(shù)改造可持續(xù)提高產(chǎn)出率;三是新產(chǎn)能釋放后將帶來規(guī)模效應(yīng)。原料糖價15年企穩(wěn)回升以及新產(chǎn)能達(dá)產(chǎn)轉(zhuǎn)固折舊,可能對盈利能力帶來負(fù)面影響但幅度不大,測算15年毛利率可維持在41%水平。4Q14費用率走低,來源于一方面上市募投資金降低財務(wù)費用,另一方面公司管控合理致管理費用率降低。15年公司拓展新品將會加大銷售費用投放,銷售費用率可能略走高,管理與財務(wù)費用率估計穩(wěn)中略降。 　　股權(quán)激勵增強(qiáng)員工動力,產(chǎn)能釋放后龍頭地位更加穩(wěn)固。海天股權(quán)激勵方案公布未來收入、利潤增速為增長的底線,中層員工經(jīng)營動力增強(qiáng),利于公司良性發(fā)展。募投產(chǎn)能還有50萬噸將在15-16年釋放,達(dá)產(chǎn)后公司醬油產(chǎn)能將達(dá)185萬噸,配合公司強(qiáng)大渠道推力與員工經(jīng)營動力,估計產(chǎn)銷率在90%-95%,市占率將達(dá)21%,龍頭地位將進(jìn)一步穩(wěn)固。 　　盈利預(yù)測與估值:預(yù)計公司15-16年實現(xiàn)每股收益1.68和2.00元,同比分別增21.0%和18.7%,新收盤價對應(yīng)的PE分別為28和23倍;考慮到海天為調(diào)味品龍頭,其品牌與渠道優(yōu)勢將長期存在,維持“強(qiáng)烈推薦”的投資評級。 　　風(fēng)險提示:經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險與食品亊件。